Článek
Jan Macháček
Umělá inteligence povzbuzuje trhy a pomáhá ekonomickému růstu. Ale podle ekonomického historika Nialla Fergusona to všechno připomíná konec 20. let minulého století, pověstné Roaring Twenties, jak se říká v Americe, tedy „burácející dvacítky“, což se pro změnu v Česku vůbec neříká.
Fergusonův článek najdete zde. Tady jsou některé myšlenky z něj.
Ve 20. letech – jak popisuje ekonom Andrew Ross Sorkin v knize „1929 – uvnitř největšího krachu v historii Wall Streetu“ – vycházely například články s titulky „Každý by měl být bohatý“, které povzbuzovaly ženy v domácnosti, aby kupovaly akcie na úvěr s vysokým úrokem. Před pár lety Sam Bankman-Fried, zakladatel kryptoburzy FTX, ohlašoval FTX jako platformu, kde si „můžete se svým dolarem dělat, co chcete, můžete si koupit bitcoin nebo banán. Nebo si můžete koupit zelená vejce se šunkou.“ Nakonec se to celé zhroutilo a Sam Bankman-Fried skončil za katrem.
OpenAI Fergusonovi připomíná ta zelená vejce se šunkou. S několika prompty můžete vytvořit soft porno video se spoře oděnými dívkami na mahagonových loďkách. Proč by se na to ale měl někdo dívat?
Finanční historie pomůže. Charles Kindleberger popisuje pět stadií nafouknutí a prasknutí bubliny.
1. Přemístění: Změny v ekonomických okolnostech vytvoří nové ekonomické příležitosti pro některé firmy.
2. Euforie a nadměrné obchodování: Zpětná vazba a očekávání vyšších zisků vedou k rapidnímu růstu cen akcií.
3. Mánie a bublina: Vidina snadných zisků přitahuje investory-nováčky a taky podvodníky, kteří je chtějí okrást.
4. Strádání: Insideři začínají chápat, že očekávané zisky neospravedlňují vysokou cenu akcií, a začínají vybírat zisky prodejem.
5. Odvrat a diskreditace: Ceny akcií padají, v panice a tlačenici všichni hledají východ a bublina praská.
Podle Fergusona jsme ve stadiu 3 (osobně bych řekl, že spíše mezi stadiem 3 a 4).
Bublině 20. let také vévodily technologické akcie, třeba Radio Corporation of America, jež produkovala rozhlasovou zábavu, gramodesky a celuloidové obrázky.
Leckdo věští AI zázračnou budoucnost. Ekonom Ezra Karger tvrdí, že do roku 2030 se 18 procent pracovní doby Američanů neobejde bez asistence umělé inteligence. O deset let později prý bude AI důležitá stejně jako kdysi elektřina. Dokonce se AI přirovnává k tiskařskému stroji, který změnil historii lidstva.
AI – či spíše slib AI – je nyní hlavním faktorem růstu amerického hospodářství a akciového trhu. Dvě třetiny amerického ekonomického růstu jsou tvořeny investicemi do počítačového a komunikačního vybavení – včetně čipů, datových center, softwaru apod.
Firmy spojené s AI představují 80 procent letošních zisků na amerických akciových trzích. Pětina celého indexu S&P je dnes tvořena třemi společnostmi – Nvidia, Microsoft a Apple. Tzv. sedm statečných (kromě zmíněných firem ještě Alphabet, Amazon, Meta a Tesla) tvoří třetinu tržní kapitalizace celého indexu.
Leckdo srovnává AI s internetovou bublinou konce 90. let. Ale rychlost osvojování si práce s AI je mnohem vyšší, než když se lidé v 90. letech učili používat world wide web. AI asi mění ekonomiku rychleji, než ji měnil internet na konci 90. let. V právnických firmách a investičních bankách už prudce klesá zaměstnanost mezi mladými analytiky a pracovníky, kteří vykonávají jednodušší právní služby.
Lepší analogií budou železniční společnosti 19. století. Možná se dívejme na současné investice do datových center jako na kapitálové výdaje do železnice před 150 lety. Dvě věci mohou platit zároveň: datová centra mohou být stejně ekonomicky užitečná jako železnice; po cestě ale můžeme počítat nejméně s jedním velkým burzovním krachem, než bude celá novinka všeobecně osvojena.
V roce 1873 a znovu v roce 1893 investorům do železnice došlo, že návratnost jejich kapitálových výdajů není ani zdaleka tak zázračná, jak očekávali. Podobně pravděpodobný je krach AI. A ekonomický dopad může být proporcionálně větší v závislosti na tom, jaká část celé show je financována dluhem a jaká skrze fondy rizikového kapitálu a cash flow.
Největší firmy jako Microsoft, Amazon, Meta a Alphabet financují lví podíl kapitálových výdajů z volného cash flow. Všichni budou dál investovat do výrobce čipů Nvidia. OpenAI je ale jiná záležitost.
OpenAI skrze svého šéfa Sama Altmana hlásí, že do roku 2033 vytvoří novou výpočetní kapacitu 250 gigawattů, což se rovná třetině americké roční spotřeby energie. A má to stát deset bilionů (trillions) dolarů!
OpenAI není ani deset let stará, ChatGPT je s námi tři roky. Firma pálí cash nejrychlejším tempem v historii. Jak chce Altman platit oněch 250 gigawattů nové počítačové kapacity? Bankovní dluhy činí pouhé čtyři miliardy dolarů, jinak si ale AI půjčuje takřka od každého, kdo s ní má něco společného.
Firma má roční obrat 18 miliard dolarů, ale ztrátu jen za jedno čtvrtletí 12 miliard dolarů. Tvrdí sice, že si už v roce 2028 vydělá 100 miliard dolarů ročně, ale to se zdá nemožné, přesněji by to bylo bezprecedentní. OpenAI má kontrakty za desítky miliard dolarů s firmami CoreWeave či Amazon, s Googlem i Microsoftem a vůbec největší, za 500 miliard dolarů, s majitelem společnosti Oracle Larrym Ellisonem. OpenAI bude kupovat čipy od Nvidie, ale ta jí půjčí 100 miliard dolarů, aby si OpenAI ty čipy mohla kupovat. Mluví se o cirkulárním financování, na Wall Street se tomu říká „kolotočování“ nebo taky „kruhové objezdování“.
Leckoho může napadnout i termín domeček z karet. Jaké budou důvody možného velkého zklamání? Možná lidem dojde, že ChatGPT je spíše upgrade Google Search než zázrak zvyšující produktivitu. OpenAI roste konkurence. Rostou firmy jako Gemini, Anthropic a další. Roste čínská konkurence – a je výrazně levnější a mnohé americké firmy jako Airbnb ji nenápadně využívají. A grafické karty GPU mohou sloužit coby kolaterál pro dluhy, ale jaká je jejich životnost? Pár let? Na rozdíl od železnice krátká.
I poměrně slabé zklamání může způsobit krach, byť je technologie jaksi společensky užitečná – jako třeba železnice. Těm, které v letech 1873 a 1893 krach akcií a dluhopisů železničních firem svlékl donaha, byla však „celospolečenská užitečnost železnice“ platná jako mrtvému zimník. Jak dalece by mohl výprodej akcií způsobit recesi, či dokonce krizi, závisí na stupni finanční nákazy. Ale podíl dluhu vůči ceně akcií se jen u firmy Oracle zvýšil za jediný rok o 500 procent.
Možná se ale Amerika dostává do situace, kdy je osud výrobců čipů a cloudových firem svázán s OpenAI natolik, že ta bude prohlášena „za příliš velkou na to, aby mohla padnout“.
…
Na serveru eurointelligence.com si mimochodem kladou otázku, co by se stalo, kdyby přišla omnikrize – třeba v podobě tří krachů najednou: krachu burzy a technologických akcií v USA, nové krize státních dluhů v Evropě a navrch finanční krize v Číně, již by způsobil krach tamější realitní bubliny.
OpenAI je lídrem v jazykových modelech, ale čínská konkurence ukazuje, že to lze dělat i levněji. Je klidně možné mít AI revoluci a AI bublinu najednou. Pokles ceny bitcoinu je možná prvním varováním. Investoři možná už začínají vystupovat z riskantních aktiv.
Žádná třída aktiv možná není riskantnější než dluhopisy evropských států. Potkává se tu toxická interakce dluhové dynamiky a politické neochoty se reformovat a modernizovat a nízká produktivita práce. Na příkladu Francie vidíme, že neexistuje politická většina pro fiskální udržitelnost. A Německo sice zvyšuje výdaje na obranu, ale do nového investičního fondu vytvořeného za tímto účelem prý schovává příliš obyčejného utrácení.
Krize v čínském realitním sektoru táhne ekonomiku pod hladinu. Hlavním důvodem, proč čínská ekonomika ještě pořád roste, je to, že státní a municipální či regionální firmy neodepisují špatné investice: vykazují je jako aktiva. Žádné účetní a finanční triky ale neobrátí neudržitelnou situaci v udržitelnou.
...
A konečně: je mi 60 let a říkám si, kolik krizí a prasklých bublin už jsem zažil. V polovině 80. let proběhla v USA latinskoamerická dluhová krize, v roce 1987 tzv. savings and loan crisis, krize malých spořitelních družstev, která ale na dlouho zasáhla celý bankovní sektor. To jsme ovšem ještě byli za železnou oponou. V roce 1994 přišla mexická krize, v roce 1997 gigantická asijská krize a o rok později ruská. V roce 2001 praskla internetová bublina a roku 2008 přišla velká finanční krize a recese. A o rok později krize eurozóny.
Úplný kmet ještě nejsem, ale zdá se mi, že je to pořád dokola. Tím nevolám po jiném uspořádání. Nicméně vždycky zírám, jak krátká je kolektivní paměť a jak slabé a nezakořeněné je poučení.
Autor je prezidentem think tanku Strategeo, působí jako visiting fellow společnosti Globsec a je členem sboru externích poradců prezidenta Petra Pavla pro zahraniční politiku.
