Článek
YD Capital je poslední učebnicový případ, proč se u podnikových dluhopisů nespoléhat na pověst „bezpečné“ třídy aktiv. Klíčová část skupiny sdružená kolem YD Real Estate Finance skončila ve ztrátě 113 milionů Kč a jen tato větev dluží investorům z dluhopisů 1,4 miliardy. Celý holding navíc nemá hotové konsolidované výsledky, části skupiny vykazují záporný vlastní kapitál a firma momentálně postrádá platný prospekt – takže může vydávat jen „mini“ emise do 25 milionů korun bez prospektu.
To je kombinace, která by u retailových investorů měla spustit všechny alarmy. Skupina navíc ještě nedávno lákala veřejnost na web Zajistene-vklady.cz nabízející investice do pozemků, přestože přijímat vklady smějí jen banky.
Tohle není patologie jednoho emitenta dluhopisů, ale symptom trhu, který si až moc zvykl, že slovo „dluhopis“ zní méně rizikově než „akcie“, i když riziko může být v případě těchto dluhopisů naopak enormně vysoké.
YD Capital není anomálie, ale pokračování nezdravého vzorce
Z textů a dat kolem YD Capital vyvstává několik výmluvných motivů. Rychle rostoucí úrokové náklady (firma sama mluví o +75 % kvůli refinancování), projekty s výnosem „až časem“, nezveřejněná konsolidace, a zároveň miliardy vybrané od veřejnosti v dluhopisech.
Kdo se na realitním trhu pohybuje delší dobu, ví, že kombinace vysokých sazeb a dlouhého investičního cyklu developerů je tvrdá. O to víc zarazí marketingové vábničky – od „zajištěných vkladů“ po slibované platformy pro crowdfunding – které se snaží dodat pocit bezpečí tam, kde účetnictví a cash flow říká opak.
Tohle není teorie: u části skupiny přetrvává záporné vlastní jmění a stále chybí konsolidovaná účetní závěrka, jejíž publikaci firma posunula „do konce roku 2025“. Když se obrana proti otázkám o riziku mění ve slovní gymnastiku, je to varovný signál.
Analogii si představte jednoduše: kupujete auto „s garancí“, ale smlouva říká, že garance kryje jen lak a přitom už klepe motor. U firemních dluhopisů je „lak“ často prospekt, ale ten – když vůbec existuje – negarantuje kvalitu motoru. Česká národní banka v každém prospektu výslovně uvádí, že schválením neposuzuje finanční zdraví emitenta ani negarantuje budoucí výnosy (viz prospekt Trigema Real Estate Finance a.s.). To je věta, kterou by měl mít každý investor před očima velkými písmeny.
Historie: stejná písnička, jiné aranžmá
Připomeňme jeden z největších novodobých pádů – Arca Investments. Do insolvence šly přihlášené pohledávky za zhruba 23 miliard Kč a tisíce věřitelů se dodnes přou o to, kolik z peněz se jim vrátí. Většina financování navíc neběžela přes banky, ale přes krátkodobé směnky a produkty nabízené jako „výhodné“. Důsledek? Největší insolvenční kauza od devadesátých let.
Kdo sleduje módu, pamatuje i pád skupiny C2H (Pietro Filipi, Kara): emise dluhopisů na mateřské úrovni, masivní dluhy a postupný kolaps dceřiných značek. Věřitelé drželi dluhopisy, zatímco aktiva v operativních firmách mizela pod tlakem byznysu, který dlouhodobě nevydělával.
Tyto příklady nejsou náhoda, ale strukturální problém – peníze půjčené veřejností tekly do společností, jejichž schopnost splácet byla navázána na obrat a marži, které se nedostavily.
Dalším příkladem je Premiont. Desítky emitentů napříč skupinou, jedna insolvence následovaná druhou. Ke konci roku 2024 bylo zahájeno 37 řízení z 54 emitujících firem - dnes se řeší konkurzy a věřitelé si dělají čárky, kolik z nominálu kdy uvidí. Ztráty v souhrnu půjdou do miliard. Tenhle příběh je varování před „franchisováním“ emisí do mnoha SPV bez hmotného majetku – struktura, která vypadá robustně, protože má spoustu názvů, ale ve skutečnosti rozmělní zajištění a zkomplikuje vymáhání.
Ani spotřebitelské financování nezůstalo ušetřeno. Skupina Fair Credit a navázané Concord Financial Invest skončily v insolvenci a u části emitentů správci otevřeně konstatovali, že nezůstalo žádné použitelné zajištění pro věřitele dluhopisů. To je tvrdá lekce zájemcům o „stabilní 7 až 10 % ročně“. Stabilita není číslo na marketingovém letáku, ale schopnost firmy generovat hotovost i v horších časech.
Proč „dluhopis“ neznamená „bezpečí“ – a co s tím
V Česku se roky opíráme o lidové pravidlo, že dluhopis je konzervativní. U státních cenných papírů nebo velkých, transparentních firem to často platí. Jenže retailový trh podnikových „mini“ dluhopisů je jiná liga: nízké požadavky na dokumentaci u menších emisí, často žádná ratingová známka, často SPV bez majetku a cash flow.
A pozor – i když prospekt existuje, nejde o pečeť kvality. ČNB sama investorům opakovaně připomíná desatero zásad: mj. rozumět riziku, číst výkazy, chápat, že vyšší výnos znamená vyšší riziko, a nikoli opak. Nedávno to centrální banka podpořila i edukační kampaní proti „prašivým“ korporátním bondům.
Jak tedy přistupovat k nabídkám, které se tváří „zajištěně“?
- Zajímejte se o motor, nikoliv pouze lak. Kdo je skutečný dlužník? Má aktiva, tržby a provozní cash flow, které pokryjí kupón? Pokud je emitent prázdná schránka bez majetku, spoléháte na to, že „někdo někde“ peníze vydělá a pošle dál. To není konzervativní.
- Hledejte záporné vlastní jmění. Záporný kapitál znamená, že dluhy převyšují majetek. To jste u YD viděli explicitně – a přesto skupina roky cílila na peníze veřejnosti. Záporné jmění zpoza „zajištění“ neodmáznou žádná hezká slova.
- Trvejte na konsolidovaných číslech. Když holding slibuje konsolidaci „později“, zvyšuje tím informační riziko. Jako věřitele vás zajímá celek – to, zda jeden klín nevytlouká jiný. Se zpožděním informací roste pravděpodobnost, že nový kupón je placen z peněz nových investorů.
- Pozor na marketing, který evokuje banku. „Zajištěné vklady“, „garantované úroky“, „bezpečný přístav“ – pokud to není banka, vklad to není. Pojištění vkladů se na korporátní dluhopisy nevztahuje a centrální banka na takové matení dlouhodobě upozorňuje.
- Diverzifikace není alibi. Desítky emisí v rámci jedné problematické skupiny (Premiot) ukázaly, že „rozptyl“ mezi jejími SPV není skutečná ochrana. Když padá jádro byznysu, padají i obálky kolem.
- Nepůjčujte levně drahému riziku. Kupony 8 až 11 % mohou vypadat hezky, ale u nerentabilních nebo cyklických projektů jsou často spíš cenou zoufalství než odměnou za trpělivost. Pokud neznáte projekty a jejich cash flow, kupujete si časovanou bombu.
Závěr: starou pověst „bezpečného dluhopisu“ nahraďte novou disciplínou
Příběh YD Capital je jednoduchý: drahé financování, projekty s dlouhým horizontem, slabá transparentnost a miliardy od veřejnosti. Jakkoli může dopadnout konkrétní restrukturalizace, investoři už dnes mají k dispozici varovné příklady ze stejné kategorie případů: Premiont s desítkami insolvencí napříč emitenty, C2H s pádem značek a dluhy, Arca s největším novodobým úpadkem.
Z těchto kauz vede přímá čára k jedné lekci: „dluhopis“ není kouzelné slovo. Je to půjčka firmě – a ta se musí vrátit z reálného podnikání, ne z dalšího úpisu. Pro investora tedy platí: neptejte se, kolik procent ročně dostanete, dokud si neodpovíte, z čeho je firma schopna ten úrok a jistinu skutečně zaplatit. A pokud není odpověď napsaná černá na bílém, nejlepší „konzervativní“ strategie je říct ne.
